中国城市经济ＣＨＩＮＡ ＵＲＢＡＮ ＥＣＯＮＯＭＹ 探索研究 发展并购贷款的机遇与基础 一王一 经济环境相宜 并购活动与经济发展是相互影响、相互制约的。并购的成功与 否，有赖于整体经济形势的发展态势，而经济的发展也会在行业整 合、产业结构调整的过程中步人更高的阶段。当宏观经济进入收缩 期时，通常会兴起并购高潮。换言之，经济低谷期往往伴随着并购 重组高发期。凶为较低的资产价格估值水平，使被收购方吸引力增 强。经济下行周期之下资产价值有可能出现低估，使得行业优势企 业并购重组弱势企业的内在动力较强。收购方可以通过收购延伸 产业链，提高市场占有率，以期在下一个经济高峰时获得更大的收 益。同时，驱动及金融支持使得企业重组的外部环境完 善。以美国为例，２０世纪８０年代末期，在经历了８年的扩张之后， 美国经济开始收缩，此时兴起了并购浪潮，多以恶意并购为主，目 的是将竞争对手购买以降低市场竞争。２０００年网络经济泡沫破灭之 后，美罔经济开始新一轮收缩，期间软件行业掀起并购潮，收购目 标主要是具有过硬技术和稳定客户的公司，其目的则是为公司寻求 新的盈利增长方式，从而较好地实现行业整合。 眼下的宏观形势，适逢经济周期向下调整的拐点。经济膨胀与 企业扩张造就的浮肿状况，在经济形势下已显困境。与扩张时期追 逐市场垄断不同，此时的企业并购与产业整合活动则是市场经济有 益的自我清洗或消肿方式。尤其是此次金融危机向实体经济蔓延， 使得许多行业涌现 大量的并购机会，有资金支持的并购行为成功 率将有所提高，为企业间并购带来了千载难逢的良机。从国内情况 看，不少企业面对危机，或放弃扩产计划，或放弃既定上市计划， 获得上市门票的部分企业主动暂停或终止上市，已上市公司的股票 深幅调整，整个股市市值严重缩水。更有一些企业因危机而濒临破 产、倒闭，企业困境不仅使企业并购降低谈判筹码，而且使成本大 幅下降，公司整合也相对容易。在金融危机爆发的２００８年，国际并 购市场有５万亿美元的规模，国内市场也达３万亿元人民币。相对于 国际规模，国内市场有很大的发展潜力，在未来几年，中国很有可 能成为全球并购最活跃的地区之一。从这个意义上讲，金融危机正 使得我同企业并购及并购贷款迎来历史性机遇。 二、企业需求趋旺 １．我国企业偏好 对于企业的并购融资顺序，理论上认为企业会遵循先自有资 金、再债务融资，最后才是股权融资。因为银行贷款和发行债券可 以免税，具有税盾效应，债务可以最大化企业的价值，而且在委托 磷 人代理架构下，经理人并不经常与股东利益相一致。所以增加债务 可以约束经理人的道德风险。然而，专家认为我国企业存在股权偏 好。因为我国企业普遍资产负债率高，通过股权可以降低资产负债 率，但通过上市进行股权融资后，企业依然向银行贷款，资产负债 率依然比较高。所以我国企业对银行贷款具有较强的依赖性，并购 贷款有很大的市场。 ２．股权分置改革 发轫于２００５年并于２００６年底全面完成的股权分置改革，是我同 资本市场迄今为止最重要的制度变革。此举消除了资产的流动性和 公司间并购的障碍。认为，随着股份全流通格局的逐步形 成，股权流通性不断增强，上市公司并购重组也将更加活跃。股权 分置改革后，并购重组的方式、支付手段都发生了重大变化。如收 购定价实现市场化，定向增发、换股、缩股、回购等重组方式屡见 不鲜，为并购贷款提供了广阔的发挥空间。 ３．企业并购热潮 近年来，国家通过采取一系列宏观措施，推动我国产业升 级、行业重组不断深化，同有大中型企业、地方性国有企业和民营 企业并购活动日趋活跃，兼并收购融资需求呈增长较快态势。 自１９９３年９月“宝延风波”拉开了上市公司兼并收购的序幕以 来，我国企业并购无论在数量上还是规模上都日趋膨胀。在１ ９９７至 ２００１年迎来了上市公司并购重组的高潮。根据经合组织统计，２００３ 年我国发生并购案１５０４起，总金额为２８４亿美元；２００４～２００５年，联 通收购ＩＭＢ的ＰＣ业务和盛大收购新浪两起大手笔并购案，更是轰动 一时；上市公司并购交易金额从２００５年的３７５亿美元增长￣１１２００７年的 １１１５亿美元，年均增长率达７２％，我国逐渐成为亚太地区并购交易活 跃的国家；２００８年前１１个月，我国ＴＭＴ行业（电信、媒体、科技互联 网、生特／健康和能源）并购总数达１１３起，其中已披露的并购总额达 ２４９．３３亿美元，与ｖｃ／ＰＥ相关的并购１９起，披露的总金额为２６．４１４Ｌ美 元，并购案例披露的总金额达１２２．３９亿美元。２００４～２００７年间， 国资委主导７３家央企参与３８次重组，使央企数量从１９６家减少到１５３ 家；２００８年，共有８组ｌ７家央企进行联合重组，央企数量进一步调整 到１４３家。２００８年，资本市场上有重组意向的上市公司有５６４家，占 两市公司总数的３５．９％；其企９３家，占比达６５％；未来两市有超 过三分之一的企业存在并购重组的题材和机会。 并购贷款的规模，根据《商业银行并购贷款风险管理指引》规 定，商业银行全部并购贷款余额占同期本行核一ｔ２，资本净额的比例不 应超过５０％。而当前上市银行总资本为１．７４万亿元左右，由此估算 Ｓｅｐｔｅｍｂｅｒ ２０１ １ ８３
